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赵永升:全面量化宽松,欧洲“南北战争”
编辑:赵永升 | 文章来源:美国《财富》杂志 | 更新时间:2015-02-27 09:07:39

    【摘要】 如果将欧洲南部与欧洲北部分开来看,以德国、奥地利为代表的欧洲北部国家,其实并非亟需量化宽松政策,着急地等待QE政策启动的,是以意大利、希腊为代表的欧盟南部国家。

    欧央行今年1月宣布推出欧版量化宽松(QE)政策,每月采购600亿欧元的资产,持续到2016年9月。这般,若从今年3月1日启动计算,此番QE将持续长达19个月,总额度为1.14万亿欧元,新增额度9,500亿欧元。关于本轮欧盟全面量化宽松,已有诸多文献论述,不再赘述;笔者将从欧洲南部(South of Europe)与北部(North of Europe)之别的角度来谈谈这场欧洲“南北战争”。

    尽管无论是欧盟28国,还是欧元区19国,都从属于一个统一的“国家联盟”或“货币联盟”,但鉴于历史与地理、种族与学问、政体与经济等因素的复杂性与差异性,欧洲各国之间存有显著的异质性,以至于欧盟的边界是多层面的。笔者在此将欧洲的构架分为八大层面:欧洲联盟(EU)、欧盟在谈判国、欧盟候选国、欧洲经济区(EEA)、欧洲自由贸易联盟(EFTA)、欧洲委员会、欧元区和申根国。其中的分歧与矛盾重重,既有欧洲“南北之争”,也有“东西之争”,尤其以欧洲南北之争为最。

     

        (欧元人民币分时图,2015年2月19日。来源:2015年2月19日《新浪财经》)

    关于欧洲南部与北部,以欧盟的就业状况为例,详见《欧盟及欧元区的失业率变化图》。欧盟28国(2013年之前为27国)在从2006年到2014年的7个样本年份里,平均失业率分别为7.9%、7.1%、9.1%、9.9%、10.7%、10.7%和10.0%,总体呈上升趋势,最近4年均值高达10.33%。至于欧元区的情况更加糟糕:最近4年的平均失业率也呈上升态势,分别为10.4%、11.7%、12.1%和11.5%,均值为11.43%。

    如果大家细加观察不难发现,这欧盟28国之间的失业率并非均质,而是存有高度的异质性。德国的失业率分别为8.0%、8.4%、8.4%、7.7%、5.5%、5.4%、5.1%和4.9%,如果也用最近4年数据取失业率均值为5.23%,分别比欧盟28国和欧元区低5.1和6.2个百分点。可见德国在就业方面的“业绩”堪称出类拔萃。

    与德国有相似业绩的国家,还有奥地利、捷克、荷兰、卢森堡、丹麦、英国、罗马尼亚和马耳他。由于英国属于“盎格鲁-萨克森学问的”英美国家系列,和欧洲大陆学问国家迥异,而罗马尼亚和马耳他姑且列入特例,因此,笔者将就业业绩最佳的这个国家群,归入“日耳曼及其附属学问”的欧洲北部国家系列。

    而位居失业榜首或就业业绩最差的国家,一目了然都是“拉丁及其附属学问”的欧洲南部国家系列,如希腊最近4年的失业率,分别为22.0%、25.7%、27.5%和25.9%,均值为25.28%,比德国的零头还多。如此高的失业率还只是平均值,可以想象在年轻人中有多少人失业吧。西班牙最近4年的失业率,分别为22.8%、26.2%、25.8%和24.0%,均值为24.70%。另外,葡萄牙、塞浦路斯、意大利的数值也不低。

     

        (欧盟及欧元区的失业率变化图,1996-2014年。来源:2015年1月《世界统计》)

    如果将欧洲南部与欧洲北部分开来看,以德国、奥地利为代表的欧洲北部国家,其实并非亟需量化宽松政策,着急地等待QE政策启动的,是以意大利、希腊为代表的欧盟南部国家。而作为欧洲央行行长的意大利人,为促成此轮全面量化宽松政策的正式启动,德拉吉四处游说,着实立了“汗马功劳”。当然,失业率只是考量是否启动QE的一个经济业绩变量,如果从其它的经济衡量指标来看,结果和失业率几乎大同小异。

    实际上,世界上已经使用过QE的大经济体有美国、日本和英国。众所周知,英国和美国成功了,而日本却失败了。那么,究竟是什么原因造成英美和日本的截然相反的QE效果呢?对此的说明,学术界仁者见仁、智者见智,可笔者认为根本的原因在于英美和日本之间经济模型的根本差异所在。

    无论是美国还是英国,它们都属于“基于市场”的经济体(Market-based economy),而日本则属于“基于银行”的经济体(Bank-based economy);而合适使用QE的正是市场主导的经济体,而非银行主导的经济体。市场主导和银行主导这两者不同的经济模型,就量化宽松在市场与信贷链上的“传导效应”迥异,前者的传导功能好,能够将央行购买的银行和金融机构的资产,较为顺利地传导到该经济体所需的实体经济之中;而后者的传导动能差,在现实世界的实体经济中能够释放的比例较小。

    尽管日本在政治上趋同于英美学问国家,但由于日本是“基于银行”的经济体国家,因而QE在日本的败北也就不足为奇了。那么,欧版QE会否重蹈日本的覆辙?

    笔者粗略地将整个欧盟的失业率以及其它经济业绩指标,按照国家群分为四大块——英国所属的“盎格鲁-萨克森学问的”英美国家系列、“日耳曼及其附属学问”的欧洲北部国家系列、“拉丁及其附属学问”的欧洲南部国家系列,以及居中的部分西欧如法国与东欧国家。在欧洲,英国是典型的“基于市场”的经济体国家,而在欧陆国家中,德国是典型的“基于银行”的经济体国家,也有二者兼具的如法国和“南欧猪国”(PIGS)大部分经济体。因而,如果从既往QE的成败经验加以推论的话,欧陆国家既有成功之可能,也有失败之风险。

    对欧盟而言,每个月采购600亿欧元资产,支付的对价就到了金融系统,接着通过各种杠杆传到金融市场,藉此鼓励银行信贷和风险投资能够带动实体经济。对于这般长的传导链和各个链接之间的“传导系数”之困,银行主导的经济体显然勉为其难。

     

        (2000年以来欧美七国工业产值图。来源:Thomson Reuters/MetattronX)

    大家知道,欧洲央行在去年下半年就开始了大刀阔斧的“负利”政策,但随后却收效甚微。欧央行一咬牙一跺脚才动用的“负利”为何失灵?根本上,也要归咎于“负利”政策这个杠杆,在市场与信贷链上“传导效应”的失灵。加上希腊极左上台之突然及希腊债务谈判之艰难,不难看出,欧版QE在欧洲全面启动之后,实际上问题的症结又回归到了欧盟内生的欧洲南北之争。

    由于全面量化宽松与传统的欧央行货币政策相左,所以与之配套的政策也要同时更改,例如对银行及其它金融机构放贷的新规,即要确定新的一系列条件性(Conditionality);对劳动市场的行业调整,由于QE打乱原有行业的格局;对进出口补贴的方向变更,以及对南欧国家财政改革的监管宽松等。

    QE用过的也就这几个国家,有的成功,有的失败了。尽管从既往经验推论,欧盟存有成功的可能性,但真正落实到欧盟能否成功的问题实处,还要看这些配套能否跟上。笔者对此有些许的悲观,由于迄今为止,还没看到欧央行对上述笔者所提及的“配套措施”有任何的举动。

   

    本文编辑赵永升为全法中国法律与经济协会副会长,旅法华人经济(金融)学家

    (联系 赵永升:jacques.zhao@163.com

   

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